一、股票市场开放的经济后果分析
宏观层面而言，股票市场开放缓解了融资约束（Christie and Yuan，2009），通过性的风险共担降低了资本成本（Stulz，1995），由于境外资本的投入而增加投资（Henry，2000），进而提高经济增长（Bekaert et al.，2000）。然而另一方面，股票市场的开放导致金融体系脆弱进而可能引发金融危（Kaminsky et al.，1999）。
从微观层面而言，股票市场开放引进的境外投资者能够降低代理成本。首先，境外投资者具有的技术、监督能力较强，能够实施更好的监督；其次，性的融资渠道避免了融资中资金供给方的寻租行为，减少交易成本；再者，资本市场开放使得公司被并购的可能性增多，管理层压力增加，促使其致力于提高公司业绩，降低代理成本。最后，资本市场开放给企业提供更好的融资和技术，促使其更好得管理风险（Stulz，1995）。Gillan and Starks（2003）也提出提高境外投资者持股比例可以促使境外投资者通过直接干预提高公司治理。投资越多，治理制越好。被较多的构投资者持有的公司更可能解雇业绩差的 CEO，提高公司价值（Aggarwal et al.，2011）。Tsanget al.（2016）提出境外构投资者能够通过监督提高管理层预测水平。部分研究提出，股票市场开放中的境外上市通过绑定境外严格的监管体系提高信息披露质量（张宗新等，2005；Doidge et al.，2009）等降低代理成本。
另外，股票市场开放引入的境外投资者具有较强的信息处理能力。Seasholes（2004）提出台湾的境外投资者比岛内投资者具有更多信息。因为境外投资者来自资本市场更发达的国家，接触了更多信息，也有更好的能力和技术分析信息，并且他们在分析性信息方面具有优势。正因为境外投资者较强的信息处理能力，他们投资的业绩表现可能强于本土投资者（Grinblatt and Keloharju，2000）。Christoffersen and Sarkissian（2009）也提出美国市场中的共同基金公司具有更好的学习能力。另外，境外投资者在跨境并购中通过提高内部控制，减少并购方与被并购方的交易成本进而提高跨境并购成功率（Ferreira et al.，2010）。
最后境外投资者的加入对信息的需求增加，因此，股票市场开放使得分析师跟随人数增加。Bae et al.（2006）指出股票市场的开放后，分析师跟随人数增加，应计盈余管理程度降低。Kim and Yi（2015）也提出境外投资者导致更多分析师关注及信息生成，鼓励公司披露更多信息。
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关于境内企业对外投资，必须满足哪些条件，给出回复如下:
1、对外投资，其境内企业必须成立满一年;
2、个人37号文,返程投资备案的款项不能大于境内企业注册资本;
3、境外设立的企业，必须与境内企业的行业有关联;
4、对外设立构成立后，从第2年起，每年的6月30日前，必须向外汇管理局提交年检报告;
5、境内企业对外投资，必须前往企业所在地的商务部对外合作处，办理投资备案证书;接着又到市商务部及发改委咨询了办理个人37号文,返程投资备案备案证书的流程及细节终协助该公司拿下了商务部发改委的两个对外投资的批文
6、在整个咨询过程中，没有一个部门可以统一详细的解答全部流程，每个部门只负责自己的那部分环节，无论从精力还是时间来说都给企业增加了不少的负担。对于整个环节而言，办理对外投资备案证书是前置的环节，特别是投资项目情况说明，是批准备案项目的关键。37号文登记,返程投资，外汇登记，odi登记证书
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二、盈余管理的相关研究
已有研究发现，上市公司迫于资本市场压力（Teoh et al.，1998）、借款契约（Sweeney，1994）、薪酬契约（Hagerman and Zmijewski，1979）或动（Hall andStammerjohan，1996）操控会计数字，通过利用会计政策选择或实际的交易安排影响会计信息，形成盈余管理。
较高的投资者保护程度通过限制内部人私有收益的攫取提高信息质量（Leuz etal. ，2003）。在法律制度和法律执行严格的国家中，盈余操纵被发现后造假的损失更大，因而盈余管理程度较低（Bushman and Piotroski，2006）。刘启亮等也（2008）指出投资者保护较弱时，更为集中的股权能够为大股东获取私利提供便利，上市公司可能进行更多的盈余管理。投资者保护的诉求越高，上市公司面临较高的投资者压力可能降低向上调整应计盈余的幅度（曾建光等，2013）。
较高的投资者保护程度通过限制内部人私有收益的攫取提高信息质量（Leuz etal. ，2003）。在法律制度和法律执行严格的国家中，盈余操纵被发现后造假的损失更大，因而盈余管理程度较低（Bushman and Piotroski，2006）。刘启亮等也（2008）指出投资者保护较弱时，更为集中的股权能够为大股东获取私利提供便利，上市公司可能进行更多的盈余管理。投资者保护的诉求越高，上市公司面临较高的投资者压力可能降低向上调整应计盈余的幅度（曾建光等，2013）。
证券分析师的活动可能通过信息的提供降低盈余管理行为。Jensen and Meckling（1976）提出证券分析师的活动减少了股东和经理层之间的代理冲突。Yu（2008）提出分析师利用自己经验和信息挖掘能力等对公司形成监督。另外，分析师更可能基于声誉角度揭示上市公司的欺诈行为（Dyck and Zingales，2010）。Irani and Oesch（2013）利用分析师所在券商的并购作为自然试验，发现分析师跟随的减少降低了信息质量，进一步证明了分析师与内部治理的替代作用。Chen et al.（2015）在研究分析师跟随
对外部股东利益的保护时发现，跟随的分析师减少后，盈余管理增加。国内的潘越等（2011）也发现分析师能够挖掘隐藏信息，降低信息不透明与股价暴跌之间的正相关关系。李春涛等（2014）指出分析师跟随的增加降低了盈余管理程度。
然而，分析师跟随的增加可能给上市公司的预期造成压力，促使上市公司进行更多真实盈余管理。Irani（2016）结果发现分析师跟随的减少提高了应计盈余管理，降低了真实盈余管理。表明上市公司利用真实盈余管理提高业绩以应对分析师跟随增加导致的压力。李春涛等（2016）也发现了国内资本市场存在该现象。
不仅分析师使得上市公司转向更多真实盈余管理。事实上，上市公司利用两种应计盈余管理行为和三种营运活动以化的成本达到目标（Beatty et al.，1995；Barton，2001；Pincus and Rajgopal，2002）。Cohen and Zarowin（2008）发现为进行股权再融资，上市公司进行更少的应计盈余管理，但是进行更多的真实盈余管理。Zang（2012）指出应计盈余管理和真实盈余管理相互替代，两者间的替代关系受两种盈余管理成本的影响。国内的龚启辉等（2015）也指出我国存在应计盈余管理和真实盈余管理的替代关系。
三、股票市场开放对盈余管理行为的影响
股票市场开放后，境外投资者可能通过监督影响上市公司盈余管理行为。一方面，我国的资本市场在制度、文化等方面具有特殊性，商业交易、财务安排以及公司治理被关系交易决定。国内投资者要想从上市公司获取收益，必须理解这些内部交易，需要了解并维系国内错综复杂的关联、银企关系并进入高管“圈子”等（Leuz andWarnock，2009）。这导致国内投资者无法有力地监督上市公司，而来自发达国家或地区的投资者具有丰富的交易经验，先进的技术分析能力以及较为独立的社会网络，提高了监督能力。另一方面，境外较强的法律法规和严格信息披露制度保障了投资者利益的同时也培养了境外投资者较强的法律意识，面临利益侵占时，可能采取法律诉讼维护自己的利益，给管理层构成被诉讼的压力。投资者保护程度强的环境中，内部人隐藏收益获取私有收益的能力被限制，所以盈余管理程度较低（Leuz et al.，2003）。曾建光等（2013）以拆迁关注度衡量投资者保护的诉求，结果发现拆迁关注度高的地区，投资者保护诉求高，上市公司管理层面临较高的投资者压力，倾向于降低向上调
整应计盈余的幅度。因此股票市场开放后，境外投资者通过对上市公司形成监督和制约，促使上市公司会计信息质量的提高。
不仅境外投资者的监督影响上市公司盈余管理行为，股票市场开放后，上市公司面临性的交易市场，被并购的可能性增加，管理层面临的市场压力增加，可能降低代理成本，进而降低会计信息操控动（Stulz，1995）。再者，股票市场开放后，上市公司接触了更先进的知识，便于从能力上提高信息质量。然后，股票市场开放后，境内资金的外流可能给境内上市公司构成压力，促使上市公司提高自身能力。最后，股票市场开放吸引了更多的分析师加入（Bae et al.，2006），分析师是富有经验的市
场中介构，长期跟随上市公司，积累了较强的分析能力，因此分析师利用自己经验和信息挖掘能力等对公司形成监督，缓解了股东和经理层之间的代理冲突，降低了盈余操控动（Yu，2008）。
然而，不同的盈余管理方式之间可能相互影响。Zang（2012）提出应计盈余管理和真实盈余管理存在替代关系，当应计盈余管理的成本较高时，管理层倾向于利用真实盈余管理，反之亦然。境外投资者的分析能力帮助其通过公开财务报表来识别上市公司的应计盈余管理行为，但由于跨境投资的信息劣势，这类投资者不易识别上市公司的真实盈余管理行为。再者，分析师跟随较多时，上市公司为满足预测要求，具有强烈的盈余管理动，然而分析师较强的分析经验又迫使上市公司避免应计盈余
管理，进而转向真实盈余管理。Irani（2016）利用分析师所在券商的合并作自然试验进行双重差分分析时也发现，分析师跟随的减少提高了应计盈余管理，降低了真实盈余管理。这表明上市公司利用真实盈余管理提高业绩以应对分析师跟随增加所导致的压力。国内的龚启辉等（2015）也发现我国上市公司真实与应计盈余管理之间的替代关系。
基于此，本文提出假设 1：股票市场开放导致上市公司应计盈余管理程度降低，真实盈余管理程度增加。
